期货市场存在的合理性

蛾子

尽管期货市场声誉不佳，期货交易被认为是零和游戏——有人赚就有人亏（如考虑手续费，连零和都不如），但是这并不妨碍它有存在的合理性——即期货交易可能使各方受益。

以前已有人讨论过套期保值者如何让利给投机者，使得交易使各方受益。但是下面我们从几何平均收益的角度来讨论将使结论更有说服力。

假设参加铜期货交易的有三方(每方有许多家)：A方——铜锭生产厂家，卖空期货用以控制铜锭降价风险；B方——铜锭用户，买进期货用以控制铜锭涨价风险；C方：纯期货交易者，试图低买高卖赚差价。A、B被称为套期保值者，C被称为投机者。

　

               表1 铜价变化导致产家和用户的产出比变化



                              

假设铜的未来价格有两种可能:20000元/吨和30000元/吨，概率各为1/2；A, B两方相应的产出比如表1所示。期货的期望价格是25000(元/吨)，A、B双方现货生产的期望产出比是1.2，几何平均产出比是(0.8×1.6)0. 5＝1.13, 10年累积产出比是1.1310＝3.39 （假设投资周期是1年)。如果A方以24500卖出期货给C方，B方以25500从C方买入期货，三方投入产出情况如表2所示。

                      表2 预计期货交易后三方的产出比

   

  

其中假设保证金是每吨 2000元，忽略了交易手续费和A、B方期货保证金成本, C方按最优投资比例投资。

C 方投入资金的两种可能的收益是

r1=(20000 －24500)/2000= -2.25

r2=(30000－24500)/2000=2.75

使用最优投资比例公式

q*= -(P1r1+P2r2)/(r1r2)

可得 q*=0.04，优化的期望产出比

Ra=1+0.04 ×0.5×(2.75-2.25)=1.01

几何平均产出比是

Rg*=[(1-0.04×2.25)(1+0.04×2.75)]0.5

  =(0.91×1.11)0.5=1.005

表中也提供了投资比例为 q＝0.2时的产出比(0.449)，意味平均每个回合亏损(1- 0.449)=55.1%。由此可见C方面临的风险。

C 方的特点是：1)风险大，它等于卖保险给A,B两方，自己承担了风险， 这决定了它应当将资金分得很散才行；2)投资周期短，交易频繁，给A,B方提供交易对象；快进快出也弥补了它每轮投资几何平均收益小的缺点。交易手续费对A, B两方的收益影响不大，但是对C方的收益影响较大，特别是对频繁交易的投机者来说。

到此，我们看到，期货交易可能使大家都获益。但是对各方有利的期货交易至少需要这样两个条件：1)现货价格波动较大，以至套期保值成为必要，并使投机者有利可图(许多大品种交易反不如小品种交易火爆，原因在于现货价格波动太小)；2)有大量的套期保值者和大量的投机者同时参与；3)手续费不太高。

期货市场存在的合理性除了因为它能够有助于套期保值者控制风险，并能使各方获益，还在于它的价格发现功能——可以起到调节进出口和调节生产的作用。比如95年初，玉米期货价格大涨，从1000元一吨涨到后来的2100元一吨（大连11月玉米），导致大量的玉米进口，也促使农民扩大了玉米种植面积。结果在95年7月，玉米供求关系开始逆转，到年底，玉米价格大跌。虽然期货价格往往是离谱的，但是它的大幅波动减少了现货价格的大幅波动，或缩短了现货供不应求时间，可谓矫枉过正。

就象人类把自己的许多活动（打猎、钓鱼、舞蹈、做爱等）由手段变为目的一样，期货交易者也往往把期货交易由手段变为目的——使期货交易变为金钱博弈或资金战。这表现在套期保值者改做投机盘；而投机庄家为了战胜对手，利用现货交割作为武器。在一个理性的、对各方有利的期货市场上，交易者只在每个品种上只投入自己的全部资金的一小部分。而期货交易市场一旦成为资金较量的战场，庄家为了控盘，不但会投入自己的大部分资金，还有可能贷款作战。这样，期货市场就非但不是控制风险的工具，反而是制造风险的赌具。

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